بقلم جون جيناكوبلوس

18. فيبراير 2009

نقلا عن موقع ناتشير

يقول جون جيناكوبلوس إن تنظيم الرافعة المالية، وليس أسعار الفائدة، هو الحل لاقتصاد مضطرب.

في النظرية الاقتصادية القياسية، لطالما اعتبر سعر الفائدة هو المتغير الأكثر أهمية. عندما يتباطأ الاقتصاد، وتنخفض أسعار الأصول، يطالب الاقتصاديون بخفض أسعار الفائدة لتشجيع المزيد من الإنفاق، وعادة ما يكون الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي ملزمًا بذلك. لقد التزم مؤخرًا مرة أخرى، وخفض سعر الفائدة المصرفية إلى ما يقرب من الصفر. لكن في بعض الأحيان، لا سيما في أوقات الأزمات، تكون الضمانات الإضافية التي يجب على المقترض أن يقدمها (أو ما يسميه الاقتصاديون الرافعة المالية) أكثر أهمية بكثير.

لقد حصل شكسبير على هذا الامتياز منذ 400 عام. ففي مسرحية تاجر البندقية، عندما منح شايلوك قرضًا لأنطونيو، فإنهم يتفاوضون ليس فقط على سعر الفائدة ولكن أيضًا على رطل من اللحم كضمان. من الواضح أي الأمرين يعتقده شكسبير أكثر أهمية: لا أحد ممن رأى العرض المسرحي يتذكر أبدًا معدل الفائدة، الذي كان صفرًا.

التداخل بين الرافعة المالية وآليات السوق وتأثيراته

يتضح من الحياة اليومية أن قوانين العرض والطلب يمكن أن تحدد كلاً من سعر الفائدة القرض ورافعته المالية: فكلما نفد صبر المقترضين، ارتفع سعر الفائدة؛ في حين تزداد الضمانات التي يطلبها المقرضين، كلما زاد توتر المقترضين. لكن النظرية الاقتصادية القياسية تفشل في التقاط هذه التأثيرات بشكل صحيح، وتكافح لإدراك كيف يمكن لمعادلة عرض واحد يساوي طلب واحد لقرض أن تحدد متغيرين: معدل الفائدة والرافعة المالية. تتجاهل النظرية عادةً إمكانية التخلف عن السداد (وبالتالي الحاجة إلى ضمانات)، أو تثبت الرافعة المالية على أنها ثابتة، مما يسمح للمعادلة بالتنبؤ بسعر الفائدة.

ومع ذلك فإن التباين في الرافعة المالية له تأثير كبير على أسعار الأصول، مما يساهم في حدوث فقاعات الاسكان وانهيارات اقتصادية. ويرجع ذلك إلى أنه بالنسبة للعديد من الأصول، توجد فئة من المشترين يكون الأصل بالنسبة لهم أكثر قيمة مما هو عليه بالنسبة لبقية الجمهور (النظرية الاقتصادية القياسية، في المقابل تفترض أن أسعار الأصول تعكس بعض القيمة الأساسية). هؤلاء المشترون على استعداد لدفع المزيد، ربما لأنهم أكثر تمرساً ويعرفون بشكل أفضل كيف يتحوط من التعرض للأصول، أو أنهم أكثر تحملاً للمخاطر، أو أنهم ببساطة يحبون الأصول أكثر. إذا تمكنوا من الحصول على المزيد من الأموال من خلال اقتراض ذو رافعة مرتفعة (أي الحصول على قرض بضمانات أقل)، فسوف ينفقونه على الأصول ويرفعون سعرها.

في غياب التدخل، تصبح الرافعة المالية مرتفعة جدًا في أوقات الازدهار، ومنخفضة جدًا في الأوقات السيئة. ونتيجة لذلك تكون أسعار الأصول مرتفعة للغاية في أوقات الازدهار، وتكون منخفضة للغاية في أوقات الأزمات. هذه هي دورة الرافعة المالية.

عوامل نشأة أزمة الرهن العقاري

زادت الرافعة المالية بشكل كبير في الولايات المتحدة منذ عام 1999 ولغاية عام 2006. يمكن للبنك الذي أراد في عام 2006 شراء ضمان الرهن العقاري المصنف AAA اقتراض 98.4 ٪ من سعر الشراء، باستخدام الضمان ككفالة، ودفع 1.6 ٪ فقط نقدًا. كان متوسط الرافعة المالية في عام 2006 عبر جميع سندات الرهن العقاري “السامة” البالغة 2.5 تريليون دولار أمريكي حوالي 16 إلى 1، مما يعني أن المشترين دفعوا 150 مليار دولار فقط واقترضوا 2.35 تريليون دولار أخرى. يمكن لمشتري المنازل الحصول على رهن عقاري برافعة مالية تبلغ 20 إلى 1، ما يعني وديعة بنسبة 5 ٪. وارتفعت أسعار الضمان والمنازل.

لقد تم تقليص الرافعة المالية اليوم بشكل كبير من قبل المقرضين المتوترين الذين يريدون المزيد من الضمانات مقابل كل دولار يتم إقراضه. يتم الآن رفع سندات الرهن العقاري السامة هذه في المتوسط بحوالي 2 إلى 1. يمكن لمشتري المنازل الآن الاستفادة من 5 إلى 1 فقط إذا كان بإمكانهم الحصول على قرض حكومي، وأقل إذا كانوا بحاجة إلى قرض خاص. يعد إلغاء الرافعة المالية السبب الرئيسي في استمرار انخفاض أسعار كل من الأوراق المالية والمنازل.

دورة الرافعة المالية

دورة الرافعة المالية ظاهرة متكررة. كانت أزمة المشتقات المالية في 1994 التي أفلست أورانج كاونتي في كاليفورنيا نهاية دورة الرافعة المالية. وكذلك كانت أزمة الأسواق الناشئة/الرهن العقاري عام 1998.

لقد أمضيت السنوات العشر الماضية في تحديد دورة الرافعة المالية، وعلى الرغم من أن بعض جوانبها أصبحت الآن مفهومة جيدًا، إلا أن البعض الآخر ليس كذلك. ما هي المؤشرات التي تكشف عن موعد بدء الأزمة، وما هي أفضل السبل التي ينبغي أن تتدخل بها الحكومة؟ أنا الآن أعمل على هذه الأسئلة وغيرها، جزئيًا تحت رعاية معهد سانتا في في نيو مكسيكو مع الفيزيائي دوين فارمر.

من الواضح أنه لا يمكن إيقاف دورة الرافعة المالية عن طريق إلقاء اللوم على مستثمري وول ستريت الجشعين أو فضحهم أو عن طريق التشجيع على عدم الذعر. تظهر دورة الأعمال بالواقع وعلى وجه التحديد حتى لو كان كل عامل يتصرف بعقلانية، ولكن هذه العقلانية الفردية تؤدي إلى كارثة جماعية. يجب على الحكومة التدخل.

ما يجب على الاحتياطي الفيدرالي فعله هو إدارة الرافعة المالية، وتقليصها في الأوقات الحماسية ودعمها في أوقات القلق خاصة في أزمة مثل أزمة الرهن العقاري. بدلاً من ذلك يظل مهووسا بإدارة الاقتصاد عن طريق إقراض الأموال للبنوك بأسعار فائدة أقل وأقل، على أمل، وبدون سبب وجيه، أن تستدرك البنوك الأمر وتخفض متطلبات الضمانات التي تفرضها على المقترضين.

إن خلاصة مسرحية تاجر البندقية هي أن السلطة التنظيمية (المحكمة في المسرحية) تتدخل، ليس عن طريق تغيير سعر الفائدة، ولكن من خلال فرض مستوى ضمان مختلف عما تفاوض عليه شايلوك مع أنطونيو بحرية: رطل من اللحم، ولكن بدون قطرة من الدماء. يجب على الاحتياطي الفيدرالي أن يحذو حذو شكسبير.