يناقش الاقتصادي لوبوس باستور – الذي تركز أبحاثه على الأسواق المالية وإدارة الأصول – كيفية قياس السيولة على مستوى الأسهم الفردية.

وفيما يلي بعض المقتطفات من محادثة باستور مع كريستسن بنز وجيف بتاك محللي مورنينغ ستار (Morningstar):

بنز: لقد أشرت إلى العوامل في بداية محادثتنا، كما كانت أكثر أبحاثك اقتباسًا عن السيولة كعامل. هل يمكننا أن نبدأ بمناقشة ماهية العامل المؤثر، وكيف ستعرِّفه، وأيضًا على الجانب الآخر، ما هو الشيء الذي قد يعتبر عامل وهو في الحقيقة ليس كذلك؟

باستور: أعتقد أن العامل كمتغير اقتصادي يتحرك بمرور الوقت ويعكس الاختلافات الشائعة في العوائد. لذلك، فهو متغير مرتبط بأداء العديد من الأصول. أو بعبارة أخرى، ربما أكثر من الناحية الفنية، هناك العديد من الأصول التي تحتوي على تقلبات كبيرة أو تحميل كبير أو تعرضات كبيرة لهذا المتغير. لذلك، هذا ما أعتقد أنه يعتبر عامل.

لقد ذكرت السيولة كعامل. عندما تتبخر السيولة من السوق، تفقد العديد من الأصول قيمتها السوقية. لذلك، ترتبط السيولة ارتباطًا وثيقًا بعائدات الأصول، ونجد أن هذا هو الحال فوق أي ارتباط مع سوق الأسهم ككل لأن سوق الأسهم ينخفض ​​أيضًا عندما تتبخر السيولة. لكن العديد من الأصول تشهد تقلبات فيما يتعلق بالسيولة حتى بعد التحكم في انكشافها على سوق الأسهم. لذلك، هذا يعد عاملًا. أعتقد أنه من المهم أيضًا التمييز بين عامل مجرد وعامل التسعير لأنه لا يتم تسعير كل عامل. والعامل المسعّر هو عامل له علاوة مخاطر مرتبطة به. لذلك، فإن العامل المسعّر هو أحد العوامل التي تتمتع فيها الأصول التي تحتوي على تجريبية عالية فيما يتعلق بهذا العامل بمتوسط ​​عوائد أعلى في المستقبل. لقد أصبحت عوائد الأصول ذات التقلبات المنخفضة أقل. وهذا هو بالضبط ما نكتشفه بشأن عامل السيولة لدينا، أن الأصول التي تحتوي على تقلبات سيولة أعلى تكون عوائدها المعدلة حسب المخاطر أعلى في المستقبل.

بتاك: هذا مفيد. ربما يكون من المنطقي في هذه المرحلة التحدث عن السيولة وكيفية تعريفها لأغراض البحث الذي كتبته.

باستور: لقد صممنا أنا وروب ستامبو عامل السيولة هذا منذ سنوات عديدة، على ما أعتقد قبل 20 عامًا. وقمنا بقياس السيولة على مستوى الأسهم الفردية من خلال محاولة قياس تأثير السعر بشكل أساسي. لأننا نعتقد أن هذا هو بُعد السيولة الأكثر أهمية بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين. ما مقدار تحريك السعر عند تداول مبلغ معين؟ على وجه التحديد، قمنا بتصميم نموذج الانحدار حيث سألنا، لنفترض أنك تتداول سهمًا بقيمة مليون دولار، وتقوم بتحريك السعر. ما حجم الانعكاس بعد تأثير هذا السعر في اليوم التالي؟ لذا، فإن الفكرة هي أنه إذا قمت ببيع ما قيمته مليون دولار من الأسهم، فإنك تخفض السعر، لأن هناك صانع سوق ما يجب أن يوفر السيولة. لذلك، ينخفض ​​السعر مؤقتًا. ولكن بعد ذلك سيكون هناك انعكاس يزيد السعر مجددًا بحيث يمكن لصانع السوق أن يتقاضى راتبه فعليًا على أمل توفير السيولة.

نقيس هذا الانعكاس المؤقت في السعر الناتج عن تداول بقيمة مليون دولار. وبعد ذلك، نقوم بتوسيط هذه الكمية عبر العديد من الأسهم، عبر جميع الأسهم التي يتم تداولها في السوق للحصول على مقياس للسيولة على مستوى السوق. وعندما تقوم برسمها، فإنها تبدو مثل السيولة. في معظم الأحيان، يكون كل شيء على ما يرام. لكن بين الحين والآخر تجف السيولة. وبين حين وآخر، تتبخر السيولة من السوق. هذه مثلما حدث في أكتوبر / تشرين الأول 1987 وفي 1998 و2008.

لقد سألت أيضًا عن الحساسية للتعريفات الأخرى للسيولة. لم نجرب كثير من التعريفات في البحث. لقد ذكرنا القليل لإثبات أنها غير صحيحة. من المهم جدًا ما تستخدمه كمقياس للسيولة. بعض التعريفات الواضحة ليست جيدة جدًا عندما تحاول تكوين عامل السيولة. على سبيل المثال، يحب الناس استخدام حجم التداول كمقياس للسيولة. الفكرة هي أنه عندما يكون هناك الكثير من التداول، تكون السيولة عالية. وأعتقد أن هذه فكرة جيدة إذا كنت تبحث عبر الأصول. لكن ليس من الجيد أن تفعل هذا عندما تنظر عبر الزمن. إن حجم التداول ليس مقياسًا جيدًا للسيولة بمرور الوقت. إن أحد الأمثلة التي تثبت ذلك هو ما حدث في أكتوبر / تشرين الأول 1987 عندما كان هناك تبخر كلي للسيولة، ومع ذلك كان هناك حجم تداول مرتفع بشكل قياسي في السوق. لذلك، كان تأثير السعر مرتفعًا جدًا؛ في الوقت نفسه، كان حجم التداول مرتفعًا جدًا. كان تداولًا أحادي الجانب. لاختصار القصة الطويلة، من المهم حقًا كيفية تعريف السيولة، وإذا قمت بذلك بالطريقة التي نقوم بها من خلال النظر إلى تأثير السعر، فستجد أن السيولة يتم تسعيرها.

بنز: لماذا لم يكن هناك المزيد من لسيولة؟ وإذا حدث ذلك، فهل هناك سبب للاعتقاد بأن المستثمرين سيحبونها حتى الموت ويرجحونها مهما كانت العلاوة التي كانت متاحة في السابق؟

باستور: سؤال جيد. لا أعرف لماذا لم يكن هناك المزيد. أنا أعمل في مجال البحث الأكاديمي. لذا، أود أن أعرف لماذا لم تنتشر أكثر. ولكن فيما يتعلق بالترجيح، هناك دلائل على أنه لم يتم ترجيحها. لقد كتبنا بحثنا قبل 20 عامًا، وقمنا بنشره في عام 2003. انتهت مجموعة البيانات الخاصة بنا في ديسمبر / كانون الأول 1999. ووجدنا أن هناك علاوة مخاطر سيولة كبيرة، في تلك الفترة وفي القرن العشرين بشكل أساسي. منذ ذلك الحين، أظهرنا نحن وآخرون أن علاوة مخاطر السيولة ظلت خارج العينة. لذا، من الآن فصاعدًا، إذا أضفت ما يقرب من 20 عامًا من البيانات، ستجد أن النتيجة مستمرة. في الواقع، كانت علاوة مخاطر السيولة أكبر قليلاً من العينة. لذلك، تبدأ التقلبات عالية السيولة في تحقيق متوسط ​​عوائد أعلى من العينة. لذلك، ربما تم ترجيحها، لكنها لم تكن كذلك. لقد كان احتمالًا، لكن هذا الاحتمال لم يتحقق.

سأذكر أيضًا أنه على الرغم من أننا صممنا مقياس السيولة الخاص بنا قبل 20 عامًا قبل الأزمة المالية لعام 2008، كان من الجيد والمريح أن نرى أن هذا المقياس نفسه ينجح بالفعل في استشعار الانخفاضات الكبيرة في السيولة في عام 2008. لذلك، عندما تطبق مقياسنا في عام 2008 – حيث كان مصمم بالفعل – ترى انخفاضًا كبيرًا في السيولة. إذن هذا المقياس يقوم بوظيفته، يفعل ما يفترض أن يفعله.

اقرأ أيضًا آرك إنفست تتوقع ارتفاع سهم تسلا بنسبة 705% بحلول عام 2026

المصدر: مورنينغ ستار