لم تبدو الأسهم مبالغًا فيها منذ 20 عامًا، حسبما كتب أحد الاقتصاديين في وول ستريت الأسبوع الماضي. وهو يستشهد بعائد سندات الخزانة لأجل عشر سنوات، الذي ارتفع مؤخراً إلى نحو 5%، مقارنة “بعائد الأرباح” لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 (S&P 500)، أو نسبة السعر إلى الأرباح المنقلبة رأسًا على عقب والتي تقترب أيضًا من 5%. وكما يقول خبراء التمويل، هل انهارت علاوة مخاطر الأسهم إلى الصفر؟ وهذا يترجم تقريباً إلى: لماذا نغتنم فرصة شراء الأسهم الخطرة عندما تبدو أسعار السندات الآمنة مماثلة؟

رد المتفائلين هو أن كوبونات الخزانة ثابتة، في حين أن أرباح الشركات تميل إلى النمو، لذلك بالنسبة للسندات الآمنة طويلة الأجل، لا تتساوى حقًا مع الأسهم. كما يُفترض عادةً أن ارتفاع عوائد السندات كما رأينا يؤدي إلى انخفاض تقييمات الأسهم. ولكن ربما لا يفعلون ذلك، إذا كان ارتفاع العائدات علامة على اقتصاد مفعم بالحيوية وأرباح أفضل في المستقبل. تشير شركة بنك أوف أميركا سيكيورتيز (BofA Securities) إلى أنه منذ عام 1945، كانت العلاقة بين ارتفاع العائدات الحقيقية وانخفاض نسب السعر إلى الأرباح ضعيفة وسلبية. بعبارة أخرى، تمسك بالأسهم.

أعتقد ذلك. ولكن أيضًا، إذا انفصلت عن السندات قبل بضع سنوات عندما كان عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات يمثل جزءًا صغيرًا من 1%، أو إذا كان الأداء المتفوق للأسهم على السندات قد تركك مثقلًا بالأسهم، فربما ترجع مزيج السندات الخاص بك مرة أخرى إلى مستويات أكثر عادية.

دعونا نركز على نقطة أخرى يشير إليها المضاربون على الارتفاع بشأن تقييم مؤشر ستاندرد آند بورز 500 (S&P 500). لقد كان مدفوعًا بالارتفاع بسبب المكاسب الأخيرة التي حققتها سبعة من عمالقة التكنولوجيا التي تتمتع بأكبر قدر من النفوذ في المؤشر – أو التي كانت كذلك حتى الأسبوع الماضي، عندما حققت شركة تسلا (Tesla) مؤشرًا للأرباح وتخلفت عن بيركشاير هاثاواي (Berkshire Hathaway).

أما الشركات الأخرى فهي مايكروسوفت (Microsoft) وألفابت (Alphabet) وأمازون (Amazon) وميتا بلاتفورمز (Meta Platforms) وأبل (Apple) ونفيديا (Nvidia). ارتفعت نسبة السعر إلى الربحية لهذه الشركات السبعة من 29 إلى 45 هذا العام. هل هذا الوضع يعتبر فقاعة؟

وول ستريت لديها وسيلة لمعرفة ذلك. يطلق عليه التدفق النقدي المخصوم وهو أساس أهداف أسعار المحللين وتقييمات الشراء والاحتفاظ والبيع.

الخطوة الأولى: توقع التدفقات النقدية الحرة بشكل دقيق في المستقبل البعيد، على سبيل المثال خلال 10 سنوات، على الرغم من أن تخمينات وول ستريت خاطئة بشكل روتيني بشأن التدابير الأسهل بكثير مثل الإيرادات للربع الحالي.

الخطوة الثانية: اختر ما يسمى بمعدل الخصم والذي يعتمد جزئيًا على المخاطر والتي لم يتمكن أحد من معرفة كيفية قياسها بدقة للأسهم في تاريخها الممتد لأربعة قرون.

الخطوة 3 فصاعدًا: استخدم هذا المعدل المركب لحساب المبلغ الذي يجب دفعه اليوم مقابل تلك التدفقات النقدية المستقبلية غير المعروفة. سأتجاهل بعض الخطوات المهمة، مثل حساب القيمة النهائية، التي تنطوي على التخمين بعد العام العاشر والتكيف مع مستويات الديون البعيدة النظرية تمامًا. ولا تنس التعبير عن إجابتك بصيغة اليقين المطلق.

إليك بديلًا أقل رياضيًا وأكثر ملائمة وهو. هذا البديل ليس شائعًا. أنا أفكر في “التحليل التفكيكي الخانق” (Disgruntled Crash-Flop Electrolysis DCFE). يتضمن هذا التحليل أشياء نعرفها بالفعل مثل سعر اليوم، أو أشياء يمكننا افتراضها بأمان، مثل مدى رغبة المستثمر الذي يشتري أسهمًا في إحدى شركات التكنولوجيا الكبرى في الحصول على مكافأة لائقة – على سبيل المثال، مع عوائد سنوية بنسبة 12% على مدى السنوات الخمس المقبلة. حدد بعد ذلك مقدار النقد الحر الذي يجب على الشركة توليده بعد تلك السنوات الخمس حتى تستحق هذا السعر. ثم قم بالتعرف بعمق على اتجاهات التدفق النقدي الأخيرة لتحديد ما إذا كان تحقيق هذا المقدار ممكنًا، بذلك تستطيع تصنيف السهم وفقا لثلاث تصنيفات “نعم” يمكن تحقيق هذا المقدار من النقد أو “ربما” أو “لا”. فكر في الأمر باعتباره فحصًا للعقلانية وليس أداة توقيت للسوق.

لنأخذ شركة أبل (Apple) على سبيل المثال وهي الشركة الأكبر في المجموعة. إن العائد المركب السنوي بنسبة 12% سيرفع سعر سهمها الأخير البالغ 175 دولارًا إلى ما يزيد قليلاً عن 300 دولار في خمس سنوات. واستنادًا إلى القيمة السوقية اليوم وكيف انخفض عدد الأسهم بشكل مطرد، تكون القيمة المستقبلية تبلغ 4 تريليون دولار. على الأقل، قد يتوقع المستثمر أن يرى عائدًا من التدفق النقدي الحر بنسبة 4% على أعمال ناضجة مثل تلك، أو 160 مليار دولار سنويًا. وحتى شركة أرامكو السعودية التي تحتكر النفط لم تصل إلى تلك المستويات.

لكن شركة أبل (Apple) تمتلك بالفعل أكثر من 100 مليار دولار نقدًا سنويًا حرًا، والإنفاق الرأسمالي لا ينمو كثيرًا. لذلك، فحتى الزيادات المعتدلة في الإيرادات يمكن أن تتركها في وضع مماثل لفيلم “مليونيرات بروستر” حيث يصعب إنفاق الأموال. وفقًا لهذه الحالة، يصنف سهم أبل (Apple) ﺑ “ربما”، ولكنه يقترب من “نعم”.

مليونيرات بروستر: فيلم صدر عام 1985، وفيه اضطر لاعب بيسبول أن ينفق 30 مليون دولار في 30 يومًا ليرث 300 مليون دولار.

إن مايكروسوفت (Microsoft) وألفابت (Alphabet) وأمازون (Amazon) هي ثلاث شركات أخرى لديها طريق للانضمام إلى نادي التدفق النقدي الحر بقيمة 100 مليار دولار في وقت ما خلال السنوات القليلة المقبلة، مما يمنح الولايات المتحدة المعادل المالي لأربع شركات أرامكو. أمام أمازون (Amazon) الكثير لتتسلقه أكثر من غيرها وجميعها تحمل مخاطر تنظيمية، لكن الفكرة هي نفسها: إذا نظرنا إلى الأرقام، فإن أسعار اليوم لا تبدو سيئة في ضوء المسار المعقول للتدفق النقدي الحر. كما سبق بالنسبة لميتا (Meta) ولكن على نطاق أصغر. لقد توقفت إدارتها عن الثرثرة حول هذا التحول وبدأت الثرثرة حول الذكاء الاصطناعي والأهم من ذلك، خفض الإنفاق. ومن الممكن أن يصل التدفق النقدي الحر إلى 30 مليار دولار هذا العام ويقترب من 50 مليار دولار في عدة سنوات.

أما الوضع بالنسبة لنفيديا (Nvidia) وتسلا (Tesla) فهوأكثر صعوبة. قبل الوباء، كانت شركة نفيديا (Nvidia) تولد أموالًا حرة مثل صانع الرقائق المزدهر – بضعة مليارات من الدولارات سنويًا. وتشير قيمتها الحالية إلى أنها ستحقق في غضون عدة سنوات ما يعادل 50 مليار دولار، أو ستظل تنمو بسرعة لا تصدق، أو كليهما. من الممكن أن يحدث ذلك، حيث تتمتع الشركة بأحد أقوى المواقع في مجال الذكاء الاصطناعي، لكن الافتراضات جريئة. وانخفض سهم تسلا (Tesla) الأسبوع الماضي بنسبة 9% في يوم واحد، بعد أن أظهرت نتائج الربع الثالث خصمًا مرتفعًا على بيع المركبات. وهذا يجعل مضاعف التدفق النقدي الحر اللازم لتبرير السعر الحالي بعيدًا. وبالتالي يصنف السهمين بـ “لا”.

بشكل عام، تبدو الأسعار مرتفعة، لكنها ليست غير معقولة. أما بالنسبة لعلاوة مخاطر الأسهم، فهي نظرية وغير معروفة في نهاية المطاف، لكنني قمت مؤخرًا بافتراضها بشكل وهمي وشعرت بأنها إيجابية إلى حد ما. وهو أمر جيد.

اقرأ أيضًا من المفترض أن تكون المركبات الكهربائية هي الحل ولكنها أصبحت المشكلة

المصدر: بارونز